科创板询价转让对上市公司股价的影响-sbobet利记官网

作为中国资本市场的试验田，科创板首创了多项制度创新，如推出询价转让制度以缓解大股东减持对二级市场的冲击，促进资本有序流动。询价转让制度的实际效果如何，关系科创板支持科技创新战略的功能作用发挥。本文通过事件研究法对科创板的询价转让事件进行了实证分析，并将其与大宗交易、协议转让进行对比。剔除市场行情影响，询价转让的上市公司，公告当天的股价走势强于大宗交易，公告后10天的股价走势弱于大宗交易。同时，协议转让后的上市公司股价无明显变化。上述结果表明，大股东常用的三种减持方式中，协议转让对科创板上市公司的股价冲击最小，大宗交易次之，询价转让制度缓解二级市场冲击的效果尚不明显。询价转让制度仍需不断改进和完善，以更好地服务于科技创新型企业的健康发展和资本市场的长远稳定。

自2019年7月22日正式开市以来，科创板历经快速发展，上市公司数量已增至577家，总募资额超过9100亿元。作为中国资本市场的一个试验田，科创板不仅成为支持科技创新型企业的重要平台，还首创了多项制度创新，如注册制、询价转让制度等。询价转让制度的初衷，意在缓解二级市场压力、促进资本有序流动，有助于实现早期投资人和长期投资者之间的有序“接力”，支持科技创新企业发展。

询价转让制度的实际效果如何，关系到科创板能否更好地发挥支持科技创新战略的功能作用。本文通过事件研究法对科创板上市公司“询价转让”事件的市场反应进行实证分析，并与大股东常用的另外两种减持方式（大宗交易、协议转让）进行对比分析。

一、科创板询价转让的整体情况

（一）科创板询价转让的相关制度

截至2024年8月底，科创板询价转让的相关制度历经3次演变。根据2024年5月最新修订，科创板询价转让的主要内容如下。

转让方。主要适用于首次公开发行（ipo）之前已发行股份的股东转让其首发前股份。股东需满足减持新规有关规定。

受让方。须为符合科创板首次公开发行股票网下投资者条件的机构投资者。据完成询价转让的上市公司公告统计，询价转让的参与方包括：公募、私募、qfii、证券、保险及期货等，其中，私募、公募、qfii的获配次数相对较高，是询价转让市场的主要参与者。受让方通过询价转让受让的股份，在受让后6个月内不得转让。

转让数量。单个或多个股东合计拟转让的股份数量不得低于科创公司股份总数的1%。

禁止交易窗口期。年度报告、半年度报告公告前15日内；季度报告、业绩预告、业绩快报公告前5日内；重大事件发生之日或决策过程至依法披露日内。

（二）科创板询价转让的特征

截至2024年11月1日，共有95家科创板上市公司完成145单询价转让，累计转让金额566.22亿元。2019年以来，科创板上市公司数量和询价转让的情况如下。

询价转让金额最多的公司是澜起科技，7次转让金额合计为107.92亿元；其次是金山办公，5次转让金额合计为84.44亿元。此外，有28家上市公司转让次数超过2次。

分行业来看，半导体行业的询价转让金额比例最高，为45.5%。排在第二位的是软件行业，询价转让金额比例为20%。前五大行业的询价转让金额比例合计超过83%（图表3）。

二、科创板询价转让的市场反应

本文采用事件研究法，以2020年到2024年10月底，95家科创板上市公司实施145单询价转让的数据为基础，作为实证分析的数据样本。

（一）事件研究法的原理和方法

事件研究法（event study），是金融市场研究中的实证分析方法，根据研究目的选择某一特定事件，以研究该事件发生前后一段时间内样本股票的价格或者收益率的变化，进而解释特定事件对样本股价的影响（图表4）。

本研究的事件是指科创板上市公司询价转让的公告。将《股东询价转让计划书》的公告日作为基准日，如果公告日是非交易日，则选择随后一个交易日为基准日。

事件窗口期和估计期。选择基准日前后各10个交易日作为观察异常收益率的窗口期。选择窗口期之前的90个交易日作为计算预期收益率的估计期。

异常收益率和平均异常收益率。异常收益率（abnormal return，ar）等于个股实际收益率减去个股预期收益率。

个股预期收益率，采用基于capm模型的市场模型计算得到。此模型假设个股股票的收益率与市场收益率之间存在线性关系，并以市场收益率为解释变量建立回归模型。根据历史数据（估计期）和普通最小二乘法估算出回归系数，再用观察窗口期的市场收益率预测个股窗口期内的期望收益率。

累积异常收益率和平均累积异常收益率。累积异常收益率（cumulative abnormal return，car），即对单个样本指定窗口期的ar求和，用来衡量事件的累积影响。

完成上述计算后，采用均值t检验分析各项数据均值是否显著不为0，即从统计角度检验事件影响的显著性。

（二）询价转让公告当天，上市公司异常收益率为-1.78%

剔除不符合条件的2个样本后，共有 143个样本进入实证分析。本研究计算了询价转让公告日前后的异常收益率和累积异常收益率，并对序列进行了单样本t检验。

图表5的最后一列表明，询价转让事件公告日当天，以及事件发生后10天，累积异常收益率均显著异于0（p值小于0.1），这表明询价转让事件对上市公司股价具有持续影响。

图表6展示了询价转让事件公告后的异常收益率走势。结果表明，询价转让当天，科创板上市公司的平均异常收益率为-1.78%。公告后10天，实施询价转让的上市公司股价未出现明显反弹。第10个交易日，上市公司平均累积异常收益率为-1.94%。

（三）与大宗交易相比，询价转让当天影响较小但后续表现更弱

除了询价转让，上市公司大股东常用的减持手段还有大宗交易和协议转让。为了判断询价转让制度是否明显缓解了大股东减持对上市公司股价的冲击，本文以同样的方法，对科创板上市公司的大宗交易减持、协议转让减持分别进行了分析。

截止2024年10月底，科创板共有29家上市公司发生了40起大宗交易事件。图表7展示了大宗交易事件在公告日后10天的累积异常收益率走势，并与询价转让事件的累积异常收益率走势进行了对比。

图表7的结果表明，与大宗交易相比，实施询价转让的上市公司，在公告日当天的股价下跌幅度较小，但随后10天的股价走势更弱。

为了全面对比分析大股东减持的多种方式，本文还对科创板上市公司大股东协议转让的事件进行了分析，但是由于相关统计检验不显著（即协议转让后的股价变化与0无明显差异），因此不具有对比分析意义。

截止2024年10月底，科创板共有21家上市公司发生了25起协议转让事件，分析结果如下（图表8）。

图表8的第3列和第5列表明，协议转让事件的异常收益率和累积异常收益率的t检验p值均大于0.1，这表明协议转让事件发生后上市公司股价的异常变化与0无显著差别。这可能是因为协议转让是双方交易，没有询价过程，不足以体现市场价，缺乏价值发现的机制和过程。

三、研究结论

本研究采用了事件研究法评估科创板询价转让事件对上市公司股价的影响。研究发现，剔除市场行情影响后，询价转让当天上市公司平均下跌1.78%，跌幅比大宗交易（-1.90%）稍小。另外，公告后10天，询价转让的上市公司股价走势较弱（-1.94%），而大宗交易的上市公司股价出现明显反弹（-1.41%）。另外，实施协议转让的上市公司股价变化无明显趋势。

上述结果表明，截至目前，科创板上市公司大股东的三种减持方式中，协议转让对上市公司的股价冲击最小，大宗交易次之，询价转让制度缓解二级市场冲击的效果尚不明显。科创板询价转让制度仍需不断改进和完善，以更好地服务于科技创新型企业的健康发展和资本市场的长远稳定。

（国新咨询）